中信证券：保障性租赁住房潜在建设规模大、服务人群广，未来将

　　保障性租赁住房潜在建设规模大、服务人群广，未来将有效弥补我国住房供应体系短板，迎来高速发展阶段。保障性租赁住房是REITS重要的底层资产，REITs也为保障性租赁住房的建设提供稳定长期的资金来源。企业可以通过开发运营保障性租赁住房增加稳定收益来源，同时盘活存量租赁房资产。

　　▍作为未来住房供应的新增长点，保障性租赁住房有望迎来快速发展阶段。

　　保障性租赁住房主要针对人口净流入的一二线城市有住房困难的新市民及青年人群，能够有效弥补我国住房供体系短板，未来潜在建设规模大，服务人群广泛。“十四五”期间全国40个重点城市初步计划新增保障性租赁住房650万套，2022年全国预计建设240万套，较2021年增长1.5倍，未来两年将是落成高峰期。

　　▍让渡土地红利是盈利模型实现闭环的前提，存量土地和建筑是重要的增量来源。

　　保租房租金水平受政府指导，一般较市场有20%以内的折扣，且租金涨幅受限，当前保租房开发建设及运营仍以国企为主，且盈利模型仍有赖于地方政府让渡土地出让红利。除新供应国有建设用地外，集体经营性建设用地、企事业单位划拨用地、产业园区用地、闲置非居住存量建筑均可用于保障性租赁住房建设及改造。收购存量商品房作为保障性租赁住房，能消化商品房供给，激活住房需求，各地纷纷出台政策予以鼓励。

　　▍保租房和REITs大类资产要求高度匹配，首批保租房REITs表现亮眼。

　　保租房由政策主导，运营稳定，多方监督，租金回报率稳定。首批保租房REITs发行前网下投资者拟认购倍数均超过100倍，上市首日涨幅均触及单日涨幅上限。我们认为，未来保租房资产将有效助力中国REITs市场发展壮大，而健康的REITs市场又能为保租房的滚动开发建设提供稳定持续的资金来源。

　　▍参与主体日渐多元化，“纳保”盘活房企资产负债表。

　　保租房发展之初，地方国企作为开发主体，新建房屋作为有限的保租房供给。2021年之后，市场化房源在满足条件的情况下，纳入保障性租赁住房体系的现象日趋增加。ICCRA统计，截止2022年二季度，全国已经开业长租公寓有6.9%完成“纳保”，纳保主体主要是国资企业，但也有旭辉等民企进入保租房领域。我们认为，纳保和REITs发行能够有效盘活企业资产负债表，既有利于传统开发商提升新业务盈利，更有利于有志于租赁住房运营的企业聚焦轻资产管理。

　　▍风险因素：

　　部分区域新市民整体住房需求不足，保障性租赁住房空置率提升的风险。“保租”门槛仍然不低，一些市场化长租公寓无法纳入REITs底层资产的风险。

　　▍投资策略：

　　我国保障性租赁住房的建设和扩容正在迎来高峰期，这是整个房地产行业重要的增量业务机会。开发企业不仅可能介入地方的保障性租赁住房建设（目前仍以地方平台为主），更有机会推动存量长租公寓“纳保”。投资和运营的逐渐分离，也有利于进一步鼓励专业的长租平台企业发展。我们看好高信用，具备长租发展经验的地产平台，也建议投资者关注保租房REITs。