金风科技（02208）的目标价是10元，估算17年或有超过20亿派息

　　受到“弃风限电”的影响，作为风电行业的龙头，近几年发展迅猛的金风科技(002202) （02208）貌似急刹住了车。

　　APP了解到，在2013-2015年期间，金风科技的业绩发展非常迅猛，期间营收增长了1.45倍，复合增长率达到56.5%，而股东净利润则增长5.66倍，复合增长率达到258%。但在2016年度，金风科技的业绩刹住了车，营收同比下滑了12.3%，股东净利润同比仅增长5.4%。

　　2017年8月25日，金风科技发布中期业绩，显示营业收入为98.4亿元，同比再次下滑9.9%，归属于股东净利润11.33亿元，同比下滑21.87%。实际上，排除会计做账减少税收方法的因素，业绩的下滑主要有两种情况，一种是竞争加大，导致市场份额的下滑，而另一种是业务及市场调整导致的业绩下滑，金风科技属于后者。

　　发展太快并非都是好事，让业绩歇一歇，积蓄爆发力，后期上攻才游刃有余。那么金风科技后期的爆发力在哪呢？

　　中期业绩暗含那些爆发力

　　一、订单充足，风电机组往高端发展

　　虽说金风科技的2017年中期业绩略显下滑，但财报中的内容却有意无意的透露潜在的业绩爆发力。

　　APP观察到，金风科技有着无可比拟的竞争优势，订单量占据国内近一半的市场份额，根据该公司2017年中期业绩，国内陆上风电定标容量5636MW，而该公司获得国内陆上风电订单2349MW，占比达42%。目前该公司的待执行订单总量为9093.2MW，同比增长18.6%，中标未签订单5971.45MW，同比增长28.2%。

　　因为订单的收入确认问题，上半年估计有部分订单没有得到确认，但如果按照订单总量来算业绩，假设下半年的订单情况和2016年下半年一样，价格及其他条件不变，2017年度金风科技的业绩同比或有较大的增长。不过我们不能从单个时间点去预判，如果延长时间序列金风科技有哪些筹码可以支撑业绩增长呢？

　　深挖金风科技的产品收入变化，我们或可以发现它的业务布局思路。

　　图片来源：金风科技2017年中报

　　在金风科技的风电发电机组中，2.5MW产品明显最为亮眼，2017年中期销售341台，同比增长达95.98%，其他产品销售量均有不同程度的下滑。实际上，如果把时间长度延长去看，金风科技在淘汰发电低的产品，2016年度产品分录中还有750KW的产品，2017年上半年消失了，2016年1.5MW产品收入占比35.79%，2017年上半年已降至10.89%。

　　3MW的产品是金风科技2016年度才引入的产品，产品分量并不大，但毛利率很高，2016年毛利率为33.15%，高于其他产品的毛利率。而2.5MW产品收入占比增长非常快，2016年度占比才17.65%，2017年上半年占比就已达33.12%，成为该公司收入龙头。而且在2017年该公司向市场推出高度的智能化的GW3.0MW(S)机型，并2.5MW成熟平台的基础上推出超低风速机组GW130/2500。

　　二、风电场项目继续高增长，国际市场后期发力

　　根据市场需要，金风科技的风电组产品或将继续往高端优化，不过它的业务战略不仅仅如此。除了风电机组产品收入，金风科技还有多种产品收入，相关性均很大，比如风电服务、风电场开发以及风机零部件。这几年，金风科技的收入构成产生了较大的变化。

　　图片来源：数据整理

　　上图已经非常直观的表达了金风科技的业务收入变化，变化较为明显的两组产品分别是风电机组业务及风电场业务，其中风电机组收入占比从2015年的88.5%下滑至2017年上半年的70.8%，而风电场收入占比则由5.2%上升至16.87%，该业务2017年上半年收入为16.6亿元，是2016年度的68.7%。

　　而根据金风科技2016年报，该公司的风电场业务，项目覆盖25个省，下属96个项目公司，资产规模超260亿元，而该公司旗下的北京天润新能投资有限公司在国内风电开发商中名列第九位，2017年上半年金风科技风电项目收入同比增长达45.64%。值得一提的是，金风科技的风电场项目毛利率历年均超60%，遥遥领先于其他项目。

　　图片来源：Wind

　　实际上，金风科技的战略并非一帆风顺，比如它的市场战略，它一直试图占领更多的国际市场份额，因此国际化战略看的比较重。但收入数据上看，金风科技的国际市场并不见的乐观，2016年度该市场收入为22.09亿元，同比下滑了20%，2017年上半年为10.65亿元，是2016年度的48.2%。截止2017年上半年，该公司新增美国、古巴等海外订单231MW。

　　不过有券商预计，金风科技的国际市场收入后期将会得到释放，收入占比将得到合理的解释。2017年上半年，金风科技确实在国际市场上做了很多动作，比如与伯克希尔-哈撒韦旗下基金以及花旗达成税务投资协议，共同投资该公司在美国开发的160MWRattlesnake风电场项目，该公司还收购位于澳大利亚维多利亚州的536.4MWStockyard Hill风电项目。

　　净利润被稀释，股价安全边际较高

　　前文内容已经很详细的介绍了金风科技的订单情况、产品布局以及市场情况，未来收入增速预期较为明朗。APP了解到，金风科技的利润增长快，但派息也从不手软，派息率历年均很高，2012年度曾达89.57%，近几年在50%左右，2016年才有所放缓。

　　截止2017年上半年，金风科技的未分配利润70.94亿元，2017年度利润分配仍有较高的派息率预期。

　　APP了解到，金风科技的政府补贴及折旧与摊销项增长很快，其中折旧摊销项中，2016年度达到9.37亿元，是2014年的2.14倍，而它的折旧方法历年均是年限平均法，该项数据实际上代表了金风科技资产的扩张。而且，该公司折旧与摊销项与净利润比例有增加的趋势，2014年比例为23.9%，2017年上半年为48.7%。

　　实际上，折旧和摊销并非现金流出，但会计利润需要扣除，如果加上这部分，金风科技2017年上半年的利润至少要高出4成。要知道现金流是股东利润分配的基础，如果金风科技有足够的现金流，甚至可以在2017年度派发特别股息。

　　值得一提的是，金风科技在2017年第三季度将有一笔与苹果公司的出售款4.5亿元一次性收益入账，这笔款项在上半年应该要入账的，但因为合同条款的理解差异导致交割日延迟至第三季度，该笔款项将增厚金风科技的利润。

　　我们以近3年股东净利润复合增长率28.1%算，2017年金风科技净利润为38.5亿元，如果以结合中签待执行订单增长18.6%的情况，以平均增长23.4%计算，2017年该公司股东净利润为37亿元。上述计算仅以数学思维推断，实际数字或可能比这个高。若加上第三季度入账的4.5亿元，金风科技股东净利润要超过40亿元，以派息率50%算，该公司2017年度普通派息将超20亿元。

　　行情截图来源：富途证券

　　综上看来，金风科技2017年中期业绩虽有下滑，但潜在较大的业绩爆发力，订单是基础，产品及市场战略，如2.5MW及3MW风电机组产品，风电场项目以及国际市场战略后期预期有较好的表现。目前金风科技的港股估值PE为10倍，PB为1.3倍，均比其A股估值低超40%。而且从技术走势上看，金风科技横盘有一段时间，底部支撑较为明显，安全边际较高。