合景泰富：重拾销售规模 投资物业锦上添花

　　合景泰富销售进入快车道，2018 年可售货值八成增长。2017 年公司总预售额为人民币 380 亿元，同比增长 33.2%，权益预售额为人民币 287 亿元，同比增长 28.7%；权益预售面积 180 万平，同比增长 5.6%。2017 年公司产品平均价格在 16819 元/平方米，同比增加 18.7%，凭借着优秀的质量管控能力和品牌知名度，产品具备一定溢价能力。公司 2018 年总可售货值 1100 亿元，同比增加 83%，2018 年公司预计总预售额 650 亿元，同比增长 71%，公司进入快速增长通道。

　　公司土储充沛，集中于一、二线城市，质美价优。2017 年公司权益土地建筑面积 1800 万平方米，位于 34 个城市共 116 个项目，公司聚焦长三角及粤港澳大湾区，一线、二线、三线城市土储总货值分别占比 40%、55%、5%，土地成本均价仅 4800 元/平方米。公司 2017 年通过招拍挂、收购及合作多方式灵活拿地，新进入 21 个城市，新增建筑面积 531 万平方米，其中一、二线城市新增拿地占比 78%。

　　净负债率 67.9%，融资成本处历史最低位。公司近五年净负债率保持在70%以下，2017 年公司平均融资成本继续降至历史最低位 5.8%。公司低廉的资金成本与其多元化的融资渠道密切相关：2017 年公司合计发行 13亿美元的境外票据、60 亿人民币的私募债券；此外公司自 2017 年以来共赎回规模为 7 亿美元的高利率债券，进一步降低资金成本。

　　商业地产面积迎来爆发期，未来租金增长可观。截至 2017 年底，公司开发的商业地产面积约为 46 万平方米，同比增长近 50%，公司未来仍将进一步扩张商业地产的开发规模，预计到 2020 年投资性物业面积将有望超过 270 万平方米，包含 17 个写字楼， 16 个酒店， 11 个商场和 11 个长租公寓，商业地产面积快速提升为公司租金体量释放红利。

　　投资建议：合景泰富深耕长三角及粤港澳大湾区，可售货值提升助力销售进入快车道；土地储备质美价优、多渠道融资，确保公司产品毛利高位企稳；投资性物业规模提升迅猛，未来租金进入收成期。我们预计2018-2020 年公司 EPS 分别为 1.65、2.36、2.95 元人民币，对应 PE 分别为5.4、3.8、3.0 倍，首次覆盖给予“买入”评级。

　　风险提示：行业销售规模大幅下滑；按揭贷款利率大幅上行；房地产政策大幅收紧；房企资金成本大幅上行；港股波动性较大。