唯有暴跌 才能想起对冲的好

　　3月16日，上证A股收盘2789.65点下跌3.40%，逐步迫近疫情复市以来的低点，过去仅仅七个交易日就将之前1个月的上涨回吐殆尽。如此过山车的行情结合此前多国股市触发熔断，除少数人觉得是抄底的黄金机会以外，更多的投资者心中所蔓延的是恐慌和无助。众多鸡飞蛋打专业的投资机构亦幡然悔悟：“唯有暴跌，才能想起对冲的好”。

　　作为做多型基金的另一面，对冲基金的管理人和投资人，仿佛与世隔绝，内心毫无波澜，正应了那句话：

　　任尔东西南北风，我自岿然不动！

　　不是心理素质好，原因就去正文找。

　　新冠疫情已经成为了2020年全球资本市场的第一只“黑天鹅”，我们有幸第一次经历了全球股市的“接力”熔断。由于和全球股市关联度越来越高，在遥望着大洋彼岸的美国触发两周内第四次熔断的同时，中国A股也无法独善其身。普通投资人和做多型基金只能在盘中交易时间对西方股市进行提前预判，稍有疏忽便会一夜之间资产大幅蒸发。再努力地复盘“隔夜美股”的走势信息，也已经错过了避险的最佳时机。当我们无法理解“股神”巴菲特在一年前就已经开始逐步套现的同时，贪婪和恐惧又一次将我们彻底打败。

　　当然，有一类基金管理人在这样的市场环境中仍然淡定的看着这一切，默默的看着自己的产品净值一路上涨。因为他们从来不以个人主观判断和感觉来进行交易的，“以数据为基础，以策略为核心，以追求绝对收益为目标，以程序化交易为手段进行投资”，这就是量化对冲型基金的投资策略。

　　穿越“牛熊”，量化对冲是 “财未来”稳健的投资布局

　　与传统的投资不同，量化投资是国际上普遍流行的一种投资方法，并且获得各大机构投资者的普遍应用。

　　在投资界，最为着名的翘楚莫过于巴菲特和索罗斯，前者的价值投资理念享誉全球数十载，后者则凭借宏观对冲在全世界叱咤风云。然而，甚少有人知道第三位与他们平起平坐的量化交易学派始祖人物：詹姆斯﹒西蒙斯。他的大奖章基金从1988年至2018年的年均收益率是39.10%，远超于前两者，特别是对比巴菲特旗下着名的伯克希尔哈撒韦，同期超出了20个百分点。更令人敬畏的是，2000年纳斯达克泡沫破灭，年内总跌幅达39%，而大奖章基金却赚了91.5%；2008年金融危机，大奖章基金再次获得了80%的收益。现今面对新冠疫情在全世界范围的爆发和美股道琼斯指数自29568点一路直线下跌，我们又可以对詹姆斯﹒西蒙斯的量化对冲成绩作出怎样的想象？

　　当然，量化投资主要是采用各种对冲手段，在化解掉系统性风险后，获取一个市场中性的、稳健的绝对收益。但事实证明，以长期稳健、风险较低着称的量化对冲基金具备逆市上涨的可能性。因此，对于追求稳健收益的大资金客户，比如保险资金、养老金、企业年金、高净值客户等，量化对冲具有非常大的价值。

　　我们以国内的某只对冲基金今年以来的业绩曲线为例，通过对比上证指数，来了解对冲基金的特点，并且将分析为何对冲基金会具备穿越牛熊的业绩表现。

　　下图是上证指数(黑色)与某只对冲产品(红色)今年以来的走势表现对比，对比时间段从2020年1月2日截止到3月12日。

　　总体来看，上证指数自今年以来累计下跌3.78%，对冲产品恰恰却相反上涨了7.54%。尽管在指数下跌的情况下，也存在上涨的做多型基金产品，但是那些做多型基金产品与对冲产品的特点不尽相同。通过对上证指数的涨跌波段分解，我们就可以分阶段解释对冲产品对大盘涨跌的具备一定的免疫效果。

　　　　我们按照上证指数今年以来的表现，将市场分为四个阶段：

　　1。 持续下跌期：1月2号至1月23号

　　2。 异常暴跌期：2月3号至2月4号(注)

　　3。 持续上涨期：2月5号至2月21号

　　4。 剧烈震荡期：2月22号至3月11号

　　(注：2月4号上证指数上涨，但是市场状态实际仍处于高度异常状态，因此将2月4号和2月3号一起称为异常暴跌状态)

　　自今年以来截止到3月12日，上证指数在短短44个交易日中，经历了下跌、上涨和震荡三种常见状态，以及千股跌停的异常状态。虽然每种状态的持续时间都较短，但是管中窥豹，我们足以通过对这一时期的研究说明对冲产品在不同市场状态下的表现。

　　我们将四种状态下的上证指数表现与对冲产品表现进行对比展示：

　　　　从表格中，我们可以总结得出：

　　1。 在年前下跌过程中，对冲产品仍然能够保持1.45%的收益，这是对冲产品对下跌市场的免疫作用，也是做对冲的目标。即通过对冲策略，抵消掉市场下跌的风险，使得产品在下跌的市场状态或者说熊市下仍然能盈利。

　　2。 在暴跌后的持续上涨阶段，对冲产品虽然无法拥有指数的强劲表现，但是也能产生不错的收益。这是对冲产品在上涨市场或者牛市中的常见表现。

　　3。 在后续的震荡市场中，受外围市场剧烈波动的影响，A股也持续动荡，每天的涨跌幅都很大。而对冲产品则在这种震荡市场环境下显示了卓越的盈利能力。

　　以上三点说明，对冲产品可以在下跌市场中避免或减少亏损甚至盈利，在上涨市场中也能实现盈利。当然，在震荡市场中更加如鱼得水，市场的波动越大对于对冲基金越有利。这就是对冲产品收益与大盘表现无关的直接体现，也是为什么对冲基金的管理人和投资者在最近的市场剧烈波动之下，仍能安稳自若的原因。相比之下，目前占据市场主流的多头基金则是通过在上涨市场中大幅盈利，在下跌市场中通过降低仓位来降低损失来实现超越指数的收益。而在异常的暴跌行情中，如果不能提前预判并及时空仓，多头基金也会跟随市场遭遇巨额损失。

　　当然由于业绩时间太短，这样的对冲产品只能算得上是穿越了“小牛小熊”。如果这样的表现持续扩展到年度级别，那就是所谓的“穿越牛熊”，也就能为投资人带来持续稳定的长期收益。上面提到的詹姆斯﹒西蒙斯和他的大奖章基金已经充分证明了量化对冲基金穿越牛熊的能力。在国内，也有量化基金开始展露出穿越牛熊的能力。国内一些较早成立的量化基金例如幻方、九坤、锐天和金锝等通过多年的积累取得了不错的收益。

　　　　当然，不能说量化对冲基金是只赚不亏的，也会产生回撤和亏损。再比如在2月3号到4号的市场极端行情下，对冲产品也无法幸免。在这里我们并不想强调对冲产品在这种极端市场行情下的表现是如何好于多头产品，因为对冲产品的出发点就是要通过对冲操作来避免市场异常暴跌带来的巨额损失。换句话说，一部分投资对冲产品的人最大原因，就是不希望承受这样的市场异常暴跌，所以才选择量化对冲产品的。反过来，又再次印证了本文的标题“唯有暴跌，才能想起对冲的好”。

　　量化基金是资本市场走向成熟的“最佳伴侣”

　　在西方国际资本市场中，自1988年起的20年间，量化投资基金的年均增长速度高达20%。据统计，在美国对冲基金行业管理的资产管理总规模达到3.5万亿美元，其中量化对冲基金约占总量三分之一。截至2019年三季度末，全球排名前五的量化对冲基金，管资产理规模均在600亿美元以上；其中最大的Bridgewater Associates桥水联合基金，资产管理规模超过了1600亿美元。

　　对比而言，中国在2019年末的量化型公募基金规模仅为1700亿人民币，占比5.4%，且当前国内最大的量化对冲基金规模尚不足200亿。在私募方面，量化产品规模在2800亿左右，在全部证券类私募中的占比约11%，超过百亿的仅有5家。对比中西方资本市场，差距还是非常巨大的。

　　　　国内外量化对冲基金的规模差距是多种因素造成的。来自臻财资管的首席投资官席鹏伟博士从量化对冲基金从业者的角度为我们分析了其中的几个重要因素。

　　1、量化投资是典型的高科技行业，而技术需要时间积累，国内量化对冲基金的技术积累时间还不够长。相对于美国量化基金数十年的技术积累，国内量化基金的发展时间仅有十几年，虽然追赶迅速，但是大部分量化公司仍处于技术积累的初期，并不能支撑太大的管理规模。

　　2、人才短缺严重，入行门槛太高

　　纵观国内专业私募量化，招募大量高端人才组建投研团队是通用的方法。以目前较为知名的几家百亿量化私募为例，其创始人基本都来自清北复交的数学物理计算机等专业。核心投研也都是来自国内外知名高校的理工专业，且以硕士博士为主。之所以需要这样的人才，是因为量化投资涉及计算机、统计学、金融、数学等诸多方面。坚实的数理基础、编程能力以及强大的学习能力是从事这个行业的基本条件。仔细算一算，每年从这几个学校的这几个专业毕业的，且没有被各大互联网公司以及科研单位抢走的学生，数量非常有限。这也就导致了国内量化对冲基金的人才困境，从而限制了量化对冲基金规模的扩大。以席博士为例，其本博均毕业于北大物理学院，博士期间在美国LLNL从事大规模数值模拟研究，并获得北大优秀博士论文。然后在多家国内外知名量化机构任职。“我这样的学历背景和从业经历，只是从事量化投资行业的基本配置。”席博士表示，而且这也确实不是谦虚。从公开资料看，目前国内为数不多的几家百亿量化私募中，金锝、锐天、致诚卓远的创始人均毕业于北大物理专业。由此可见，人才来源过于集中导致的人才匮乏，是限制国内量化对冲基金发展的一个重要瓶颈。

　　3、国内对冲工具不完善，限制了量化对冲基金发展。

　　由于国内市场目前对冲工具相对较少，做空机制也不够完善，加上某些特定时间做空机制受限，也对量化基金的发展起到了一定的限制作用。我国目前的股指期货主要为上证50、沪深300和中证500，部分个股也有融券业务，但总体而言仍需要随着量化对冲基金的规模发展更加丰富化。

　　4、量化投资曲高和寡，难以被普通投资者理解。

　　由于大部分投资者对金融投资知识的普遍匮乏，做多概念被长期植入投资逻辑，因而对于量化投资的投资理念和投资策略存在误解。加上量化基金的模型设计本身就需要结合许多技术面、基本面以外的变量因素，普通投资者在初期遇到量化对冲基金时，难以短期内作出投资决策。

　　最后值得注意的是，2019年9月20日，全球知名量化对冲基金巨头Two Sigma获准落户中国，拿下中国私募牌照。该基金管理规模约合人民币4110亿元，在量化基金中规模排名全球领先，是业界少有的应用机器学习和大数据来进行系统交易的大型对冲基金。Two Sigma落户中国对中国的量化对冲基金而言不仅仅是“狼来了”，更深远的意义是伴随着中国股市走向成熟，量化基金即将在我国国内进入快速发展阶段。