固收交易周记20：30年国债与30年房贷

　　从久期、利率、风险三个角度来考量，30年房贷和30年国债整体性价比较为接近。居民房贷贷款最长期限为30 年，因此房贷资产与30 年国债相比是久期比较接近的资产。从回归系数来看，30 年国债收益率和加权房贷利率的相关性也较10 年期更为显着。从利率来看，目前居民首套房贷利率的下限是4.25%(LPR-20BP)，我们在之前报告中预计目前的利率水平不是这轮房贷利率下行的终点，加权房贷利率仍有100BP 以上的下调空间，首套房贷利率很可能会下行到4%左右。同时考虑到房贷的税收与信用风险(房企违约、房贷断供风险)，房贷存在一定风险溢价，另外30 年国债还有进一步收益率下行的资本利得弹性，因此4.25%的房贷利率与3.22%的30 年国债收益率(截至5 月27 日)整体性价比比较接近。

　　LPR 非对称调整后利率曲线长端利率变动领先，后续利率将走向“牛平”。过去一个月期限结构曲线的移动处于陡峭化阶段，4 月末1 年期中债国债到期收益率处于近五年10%分位，10 年期处于16%分位，短端利率一路下行，而长端利率下行有限。但是上周开始长端利率的变动开始更加领先。尤其是上周五的五年期LPR 下调了15BP，而一年期LPR未作调整，LPR 的非对称调整也使长端利率调整的更多了一些。

　　国常会后债券市场相对反响平淡，并未体现 “稳增长”。5 月23 日国常会召开，会议给出33 项稳增长措施，共涉及六个方面，财政、金融、供应链、消费投资、能源安全、失业保障，几乎覆盖所有稳增长相关领域，但增量政策力度有限。从债市表现来看，并未体现“稳增长”的交易主线，5 月26 日国债期货全线大幅收涨，10 年期主力合约涨0.36%，创2 月10 日以来收盘新高；5 年期主力合约涨0.25%，2 年期主力合约涨0.13%。

　　票据再次进入0 利率，长端信贷仍未好转。截至5 月25 日，国股1 个月、3 个月票据转贴利率分别为0.05%和0.07%，再次接近0 利率。从频率上看，今年2 月、4 月底均出现过票据0 利率现象，银行的信贷额度充足但是信贷投放不足，只能“以票充贷”调剂贷款额度。银行冲票据的行为已经持续近半年，但长端信贷却仍未改善，弱于历史上任何一个周期。

　　短端交易过度拥挤，配债需求平移会让曲线进入“牛平”， 信用品种5 年的性价比大于1年。此前短端交易较为拥挤，短端利率下行较多，价格相对较高。但随着配债需求的平移，对于高性价比的长久期信用品种需求的增多会使得利率曲线走向“牛平”趋势。

　　后续降准概率或高于降MLF 利率。MLF 期限较短，信号影响大于实际降成本影响，且降息会影响跨境资本流动；同时基于LPR 下调后银行资产负债端的平衡考虑，降准工具比降MLF 利率更为重要。存款利率或许跟随市场利率(国债利率、LPR 利率)调整，相互牵引联动：存款下调→LPR 下调、10 年国债下调→存款继续下调。

　　风险提示

　　1、利率、权益市场变化超预期；

　　2、货币政策超预期变化。