华创证券：首予雅迪控股强推评级 目标价27.9港元

　　华创证券发布研究报告称，首予雅迪控股（01585）“强推”评级，预测2022-24年归母净利润为18.9/24/30.2亿元，增速为37.7%/27.4%/25.7%，对应EPS为0.63/0.8/1.01元，现金流稳定，采用dcf法估值，目标价27.9港元。电动两轮车当下国内替换+后续海外扩张释放需求，而竞争格局清晰化正凸显出公司确定性，类家电黄金时代“胜而后战”的龙头布局正当其时。

　　华创证券主要观点如下：

　　新国标替代、出海油改电主导产业第一、第二增长曲线。

　　1）中短期驱动：新国标强制替换+新场景普及扩容。19年起新国标在各省市渐次落地，拉动超2亿存量替代，按新国标替换、新增需求、自然更新拆分需求，新国标主导下行业销量近年峰值有望达5200-5600万辆。日常通勤普及基础上，即时配送+共享电单车等新增场景各扩容400-800万辆/年，由此保有量拉升25年后早期大量入市产品进入自然更新期，远端销量较新国标前提升台阶。2）中长期增量：东南亚油改电+欧美E-Bike需求下的国牌出口。东南亚及印度近年油改电政策落地，2亿油摩进入电摩替换序列，政策及市场教育推进下区域远期电摩峰值有望达4k-5k万辆，而欧美日E-Bike健身娱乐需求+政策补贴助力，25年预期销量合计800万辆，庞大出口潜力打开中长期空间。

　　类家电产业属性促成高度相似格局，两轮车龙头按图索骥马太已成。

　　类比空调，价值量、决策周期、价格敏感性乃至家庭配置、渠道结构等特征均高度相似，导致两轮车具备类家电的规模效应、品牌集中倾向、渠道强控以及制造向上下游延展等属性。当下两轮车恰似空调大战后格局，正如空调大战品牌数400→30，两轮车品牌数600（2016）→50（2022），相似的连续价格战、原材料上涨、新国标产研筛选下，两轮车近乎复制空调格局变化，而凸显寡头的胜势更好于空调当年，雅迪两年市占率翻倍至34%地位确立。如同历史重演，产业链端龙头规模效应凸显，采购/生产成本优势、上下游话语权日渐引领行业，消费端维持高市占率抢占消费心智，品牌溢价逐步推进龙头盈利能力恢复提涨，“胜而后战”的马太效应已见长坡厚雪。

　　公司前瞻扩产+渠道强控确立先手，进阶产品深耕+海外战略强化确定性。

　　雅迪19年新国标执行前迅速前瞻扩产，至21年产能1700万辆（较19年+950万辆），同期经销商快速扩张，门店数21年更是增加11000家达到28000家主占市场，需求红利+扩产前瞻+渠道强控，铸就雅迪当下龙头地位。进而雅迪在内功上推出VFLY高端定位，产品拓展长续航+智能化，强化品牌优势、打开溢价空间，在外功上抢先布局海外，越南设厂，海外门店超12000家，且海外主打电摩/电轻摩（东南亚）、E-Bike/滑板车（欧美日），高端产品结构提升公司盈利水平，结合全方位营销宣传，进一步强化既有龙头确定性。