申万宏源：光威复材增持评级

　　A股稀缺的纯正碳纤维标的，行业标准制定者。公司是目前A股唯一的纯正碳纤维标的，碳纤维相关业务收入比重超过90%。主要产品包括碳纤维、织物、预浸料、复合材料制品及生产设备等，产业链布局完整。公司自成立以来承担了包括科技部863计划项目、国家发改委产业化示范工程项目在内的70余项高科技研发项目，累计获得专利94项，领先于同行企业，并且主持制定了《聚丙烯腈基碳纤维》国家标准(2011年发布)以及《碳纤维预浸料》国家标准(2013年发布)两项国家标准，技术沉淀深厚。

　　全球碳纤维市场外资垄断，国产化替代需求迫切。2016年全球碳纤维理论产能13.9万吨，东丽、卓尔泰克、西格里、三菱、东邦五家企业产能占全球58%。我国由于生产技术不稳定，产品一致性差，成本居高不下等原因，2016年碳纤维理论产能虽然达到2.4万吨，但真正有效产出仅3600吨左右，产能利用率仅15%。中国碳纤维需求量由2011年0.93万吨增长至2016年1.96万吨，年复合增速16%，预计到2020年将达到3.08万吨。目前我国碳纤维80%依赖进口，由于碳纤维军民两用的特性，高性能碳纤维国外对国内实行产品和装备双封锁，因此碳纤维国产化需求迫切，同时也是必由之路。

　　军品业务公司是利润核心来源，风电叶片打开民品市场新空间。公司坚持“军民共用”的发展策略，军品市场T300级碳纤维已稳定供应10年，近年来军品业务占比持续提升，2016年占比超过七成。军品业务的稳定提升使得公司产品毛利率提高至50%以上，带动业绩持续增长。2017年业绩快报显示，公司实现营收9.49亿、归母净利润2.37亿，同比增长49.8%、18.8%。民品市场，公司与全球风电巨头Vestas建立业务合作，订单金额超过1亿元，风电领域的业务开拓有望打开公司民品市场发展的新空间。

　　募投项目提升高端产能，业绩有望持续释放。2016年公司碳纤维产能327吨，其中T300级产能176吨，并已实现长期稳定生产，2016年产能利用率达到84%。2016年底，公司实现碳纤维T700级小批量试生产，目前技术已成熟，年化产能达276吨；T800级产能105吨，处于工程化应用验证阶段。公司本次IPO募集资金9.46亿元，将进一步投入到高端产品建设，包括2000吨/年的T700S、T800S碳纤维以及20吨/年的高强高模型碳纤维M40J/M55J级碳纤维。随着未来募投项目产能的投放，公司产品结构进一步丰富，并且高端产品有望应用于军工领域新型机型，支撑业绩持续释放。

　　盈利预测与估值：公司碳纤维产品在军用领域先发优势明显，盈利能力突出，未来随着新机型的量产有望带动T800级碳纤维放量，民用领域公司进入风电巨头供应体系，打开新的增长空间。首次覆盖，给予“增持”评级，预计2017-19年归母净利润2.37、3.56、4.40亿，对应EPS 0.64、0.97、1.20元，PE 83X、55X、44X。

　　风险提示：军品业务研发及市场开拓不及预期，民品市场竞争加剧