农林牧渔行业一季度生猪养殖和动保板块业绩前瞻：生猪养殖向死而生 动保板块寒冬已至

　　报告导读

　　2022Q1 全国生猪价格持续下跌，叠加饲料原材料价格居高不下，以及疫病高发影响，行业养殖成本改善有限，预计Q1 大部分养猪企业生猪业务都会出现较大幅度亏损；受猪价拖累，养殖户免疫积极性受挫，主要猪用疫苗批签发数环比下滑明显，预计Q1 动保企业业绩承压。我们认为，生猪养殖板块仍是2022 年农业投资的主线，目前能繁母猪存栏已经呈现趋势性去化，二季度养殖持续亏损或加速母猪淘汰速度，重点把握猪周期趋势性变化的方向。此外，猪周期反转或提升动保行业景气度，建议关注板块估值修复机会。

　　投资要点

　　生猪养殖：周期至暗时刻，猪企向死而生

　　2022Q1 养殖亏损持续加剧。一方面市场生猪供过于求，生猪价格持续走低，据博亚和讯监测，一季度猪价从年前16 元/公斤震荡下跌至11.5 元/公斤。另一方面，一季度玉米、豆粕等饲料原材价格持续上涨推升饲料成本，截止2022 年3 月31 日，国内玉米现货价格2837 元/吨，相比1 月初上涨近5%，豆粕现货价格4589 元/吨，相比1 月初上涨近40%，加上冬季疫病多发增加死淘折损，一季度生猪养殖亏损持续加剧。自繁自养从1 月初亏损115 元/头加重至3 月末的540 元/头，外购仔猪育肥从1 月初盈利103 元/头到3 月末亏损292 元/头。资金压力下，上市猪企明显放缓出栏节奏，一季度除新希望外，主要上市猪企生猪出栏量环比去年四季度均有所下降。一季度饲料成本居高不下叠加疫病高发、产能利用率较低、春节放假影响出栏进度等因素，上市猪企成本改善有限，商品肥猪头均亏损在400-800 元之间，且由于二季度猪价仍在养殖成本线以下，猪企或在一季度末计提存货跌价准备，将进一步加剧企业亏损幅度。

　　动物疫苗：免疫情绪受挫，企业寒冬已至

　　猪价持续低迷，养猪企业加强成本控制，动保企业承压。自2021 年6 月能繁母猪达到最高点以来生猪供应持续充足，猪价大部时间处于亏损阶段，养殖户为控制成本，简化免疫程序并向上游动保企业压价，甚至停用了大部分非强制免疫疫苗的免疫。据国家兽药基础数据库的数据显示，2022 年一季度疫苗批签发出现分化。强制免疫的口蹄疫、禽流感疫苗批签发数同比增长2.3%和12.2%；而非强免疫苗批签发数大幅下滑，其中猪圆环同比下滑28.8%，猪伪狂和流行性腹泻分别同比下滑了40.7%和44.7%。动保企业产品销售面临压价和需求减少的双重压力，预计动保企业一季度业绩将出现明显下滑。

　　坚守生猪养殖投资主线，关注动保板块底部估值机会(1)生猪养殖：我们认为，生猪养殖板块仍是2022 年农业投资的主线。

　　目前淘汰母猪和育肥猪价差小，反映出在市场普遍看好下半年或明年行情的大背景下，养户产能去化的情绪不够强烈。但在持续的养殖亏损和现金流损耗下，且短期终端消费难有明显复苏，今年二季度行业母猪产能加速去化的确定性极强，以CR40 为代表的养猪群体可能陆续发生大幅淘汰母猪的现象，新一轮猪周期已经在酝酿启动。从历史猪周期来看，从去年7 月至今年3 月底能繁母猪存栏量累计下降仅8%左右，而历史能繁母猪存栏去化的拐点在15%-20%附近，因此当前养殖板块仍处于基本面的左侧，板块回调即是买入的好时机。推荐关注龙头【【牧原股份(002714)、股吧】】(成本控制行业领先)；【温氏股份】【新希望】(出栏有望高增长、成本改善有望持续兑现)；【新五丰】【天康生物】(国企背景保障资金安全、头均市值低估)。

　　(2)动保：短期猪价拖累行业景气度下行，板块已现投资价值。通过拟合生猪价格和动保行业指数走势发现，动保企业的股价与猪价几乎是同步的，我们认为，当下动保板块受猪价拖累已跌至合理区间，板块平均估值水平在20-30倍，已经处于10 年历史地位，虽然二季度猪价低迷或持续影响免疫积极性，主要猪苗批签发数增长乏力，但是生猪产能去化顺势推进，预计2022 下半年猪周期反转会带动疫苗景气度上行，动保板块有望迎来估值修复。推荐关注【【中牧股份(600195)、股吧】】(口蹄疫市场苗快速增长，化药受益禁抗表现亮眼)；【普莱柯】(研发投入持续加大，优势产品储备丰富，非瘟疫苗或贡献业绩)；【生物股份】

　　(口蹄疫市场苗龙头，新产品支撑长期成长)。

　　风险提示

　　(1)新冠疫情蔓延风险；

　　(2)动物疫病大范围爆发风险；

　　(3)原材料价格波动风险。